宋睿、蒋雅伟，中债资信评估有限责任公司估值业务部分析师
李皓菲，中债资信评估有限责任公司估值业务部信用债估值团队主管
在全球利率波动加剧、我国债券市场深化发展的背景下，如何有效管理利率风险成为投资者与发行人共同关注的核心议题。相较于固定利率债券，浮息债的票面利率可根据约定规则随基准利率定期动态调整，理论上具备对冲利率波动风险的功能，在利率波动环境中展现出独特的风险管理和资产配置价值。截至2025年10月末，我国存续浮息债规模为6712亿元。
在此背景下，《穿越利率周期：浮息债的风险对冲效用与估值敏感性分析》以我国浮息债市场为背景，系统性地探讨了浮息债在利率风险对冲中的实际效果、估值逻辑及其敏感性特征，为市场参与者理解与运用这一工具提供了理论框架与实证参考，并在研究基础上进一步提出推动浮息债市场高质量发展的相关建议。
一、浮息债风险对冲效用解析
浮息债的对冲效果并非自动实现，而是高度依赖于其条款设计的精细程度。
①基准利率的选择。不同的基准利率（如DR007、LPR、SHIBOR等）具有不同的波动特征与市场含义。选择与投资者所需对冲的风险来源或资金成本结构相匹配的基准利率，是有效对冲的前提。错配可能导致对冲失效甚至放大风险敞口。
②重定价周期的设置。通过构建模拟投资组合（如比较重定价周期为7天与半年的浮息债），发现更短、更贴合基准利率自身波动周期的重定价安排，能显著提升投资组合收益的稳定性与可预见性，在利率上行和下行周期中均能更好地锁定与发行利差接近的收益水平，降低组合波动率。
③重定价计算规则。采用更贴近重定价日当期市场利率的规则（如前一日利率），相比使用历史平均值等平滑方法，能提供更及时、精准的风险对冲。
二、浮息债估值实践、特征与敏感性分析
①估值方法实践。境内外市场普遍采用现金流贴现模型，但未来现金流的预测（尤其是远期基准利率的确定）和估值收益率（贴现率）的选取存在不同实践，这可能导致估值结果的差异。
②估值特征。浮息债估值价格受到未来票息（与基准利率相关）和估值收益率（通常为基准利率加点差收益率）的双重影响，二者同向变动时价格相对稳定，反向变动时波动加剧。同时，由于市场交易不活跃，其估值往往缺乏本券可靠价格支撑，需参考同主体固息债等相似资产信息，但两者的风险收益特征在利率变动时可能存在分化，增加了估值难度。
③敏感性分析。通过构建样本券并进行模拟计算，明确指出浮息债估值对点差收益率的敏感度远高于对基准利率的敏感度。这是因为基准利率变动会同时影响未来现金流（分子）和贴现率（分母），产生部分抵消效应；而点差收益率变动仅直接影响贴现率（分母）。因此，如何准确确定点差收益率成为浮息债估值的关键难点，其变动对债券估值（及相应的基点价值、久期）影响更为显著。
三、政策与实践启示
基于上述分析，文章为进一步发展我国浮息债市场、发挥其功能提出了三方面建议。
一是提升市场活跃度，通过完善做市商制度、鼓励发行与做市联动、引导投资者加强研究与参与等方式，提高二级市场流动性，为估值提供更可靠的价格发现基础。
二是优化产品设计，鼓励发行方设计更多样化、更规范化的条款，例如提供不同重定价周期的产品、明确关键条款规则，以更好地满足各类投资者的差异化风险管理需求，增强产品吸引力。
三是完善估值机制，针对不同活跃度的浮息债，探索差异化的估值方法。对活跃券种，更多依赖本券成交数据；对非活跃券种，则需优化可比参考券选取和点差收益率模型。同时，推动多元估值体系建设，提升市场整体定价能力和透明度。
总结而言，本文系统地揭示了浮息债作为利率风险管理工具的运作机理、效用边界与估值核心，不仅为投资者进行精细化的组合管理和风险对冲提供了操作指引，也为监管部门和市场建设者推动产品创新、完善市场基础设施提供了有价值的参考。在我国持续推进债券市场多层次、高质量发展的进程中，深化对浮息债等创新型债券工具的理解与应用，对于丰富市场结构、提升金融体系抵御利率风险的能力具有重要意义。
原文出自： 宋睿，蒋雅伟，李皓菲．穿越利率周期：浮息债的风险对冲效用与估值敏感性分析，2026（01）：42-52．
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责任编辑：赵思远
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